人民币离岸市场发展现状与趋势解读

第二章人民币离岸金融市场发展概况

第一章绪论

绪论

1.1选题的背景和意义

1.1.1选题的背景

构建与深化人民币离岸金融市场不仅是货币国际化的重要组成部分，还是融入世界经济的最佳选择。人民币跨境贸易结算试点自2009年实施以来，人民币离岸金融市场在东南亚、欧洲和南美洲等地区和国家发展迅速；人民币于2015年被IMF接纳为SDR货币篮子的一员，并成为60多个国家官方储备的一部分；双边货币互换协议已签署了38个国家和地区，金额高达36787亿元人民币数据来源《2019人民币国际化报告》；直接开展人民币外汇交易的国家和地区有21个；同时人民币跨境贸易结算程度伴随着“一带一路”倡议进一步深化，人民币清算中心在该沿线的13个国家和地区被逐步建立起来；逐年增长的离岸人民币交易量，使其成为全球贸易交易市场中第五大支付货币。人民币国际化进入深入发展新时期，但是由于中国监管机制、金融体系及金融市场存在不完善等现状，致使人民币离岸金融市场的发展与美日元离岸金融市场的发展存在一定差距。因此对如何在人民币国际化趋势下，配合“一带一路”倡议的契机，推动人民币离岸金融市场健康快速的发展，如何充分发挥离岸金融市场的金融创新能力强、资金使用效率高、资金资源配置效率高的功能，如何规避人民币离岸金融市场发展过程中的风险等问题的探讨具有重要学术价值和现实需求。

数据来源《2019人民币国际化报告》

1.1.2研究的意义

（1）理论意义

离岸金融市场诞生于上世纪五六十年代的欧洲，并随着金融自由化的浪潮，其后迅速涌现一大批国际离岸金融市场。纵观美元、日元等发达离岸金融市场发展历史，可以看出离岸金融业务对所在国的货币国际化和经济繁荣增长有促进作用。由于货币国际化是在尚未完全开放中国资本项目的情况下推动的，因此在参照国际经验的基础上探索符合人民币离岸金融市场发展路径和战略，能够在实践中给予理论上的指导。

（2）现实意义

着眼全球，任何一国经济的发展都离不开金融的支撑，而国际离岸金融市场的发展正是其重要的体现。香港人民币离岸金融市场发展至今，交易网络的已渐趋成熟，增速逐步平稳。特别是2009年，从广度上看，人民币离岸金融市场分布格局呈现出爆发式增长的特点；从深度上看，人民币离岸金融市场涉及的金融业务产品范围也从最初的离岸人民币存贷款业务扩展到金融债券、股票、期货等业务。可见，人民币离岸金融市场研究能够对中国金融自由化改革产生深远的影响，不仅能够把握离岸市场与在岸市场之间的联动机制关系，客观科学度量中国金融体系的开放程度，从而对离岸金融市场存在风险进行前瞻性的预测和防范；而且能够基于中国国情和当前国际经济新形势，进行科学合理的规划。

1.2文献综述

1.2.1国外相关文献综述

国外学者在这方面的研究历史较长和体系丰富，并且离岸金融理论研究大多数产生于实践，伴随着离岸金融市场发展而发展，所以借鉴国外成熟的理论对本文的研究，提供有效指导和思路。

（1）发展离岸金融市场

i(2004)认为，建立人民币离岸市场的最佳选择是香港地区，这是从发达完善的金融体系及众多国际金融参与者的角度考虑。ley(2010)表示，中国作为新兴市场经济体，要想获得更好的发展，提高国际市场对人货币的认可度和接受度，就必须建立人民币离岸金融市场中心；但同时要求一国货币当局在一定程度上控制资本账户自由化的步伐，减少对国内经济和金融稳定的威胁。(2015)表明，人民币离岸金融市场的完善和发展与人民币国际化程度密切相关，借助国内的经济和政治的自由化改革，辅之以渐进的方式逐步地开放资本账户。等(2016)基于人民币国际化进程中的新发展前提下，重点分析在欧洲发展人民离岸市场的现状及前景，认为人民币离岸金融市场发展与其他发达国家货币离岸金融市场存在差距，人民币离岸金融市场的发展需要不断加强和完善。

（2）离岸金融市场和在岸金融市场之间的关系

等(2007)通过对在岸和离岸人民币衍生品市场的发展历程的梳理，认为更为发达的NDF市场在香港和新加坡，但其定价机制与金融基本面无关。通过在岸和离岸市场的比较分析认为，中国未来衍生品市场的要有更好的发展必须处理好监管与发展之间的平衡，以及在岸和离岸市场之间的关系。ía-等(2012)认为台湾有望成为下一个人民币离岸市场中心，因为具备的条件有：台湾与中国大陆的经济联系紧密，台湾金融体系的规模相对较大，尤其是其投资和保险公司的巨额储蓄，以及其运转良好的基础设施。它的建立能改善两岸政治关系和加快人民币国际化。Yin-S(2016)借助由国际清算银行(BIS)三年一期央行调查报告中所提供的人民币外汇交易数据，来论证离岸人民币交易活动的影响因素，进而探索建设香港人民币离岸金融中心的路径。和(2017)考察在岸和离岸市场人民币之间的即期汇率的相互作用是否稳定。采用因果检验和BEKK-GARCH模型进行分析，结果表明，在岸人民币与离岸人民币即期汇率的双向互动，中国政府可根据离岸人民币汇率的变化和市场预期及时调整在岸人民币汇率。等(2018)在对矢量自回归模型构建基础上，论证离岸人民币和在岸人民币香港人民币存款、利率利差和汇率差异之间的联系。实证数据说明，利差的增加将导致香港离岸人民币存款的减少。差异比传播的冲击更能成为解释香港人民币存款波动的因素。

1.2.2国内相关文献综述

人民币离岸金融市场是中国近几十年来经济发展到一定程度的产物，并且人民币离岸金融市场发展势头迅速，国内许多专业人士也开始全面对人民币离岸金融市场的定义、发展现状、存在的问题以及战略布局规划等方面有深刻的研究。

(1)人民币离岸金融市场的形成与动因

杜荣耀和朱鲁秀(2009)主要从人民币资金来源和人民币资产组合管理两个角度分析认为，离岸人民币业务产生源自于跨境贸易人民币结算。人民币离岸金融市场的建设在人民币国际化进程中一道亮丽的风景线同时，也能一定程度上解决人民币贸易结算中所产生的问题。潘英丽(2014)通过对现有人民币离岸金融市场发展特点分析，认为给境内外人民币使用者提供的便利是培育人民币离岸金融市场的重要原因。周琳(2014)从必要性的角度提出，随着离岸人民币规模的逐年扩大，加之由于开放水平不高的人民币资本项目使得资本跨境流动受到约束，所以市场发展趋势应该被遵循，以渐进的方式推进人民币离岸金融中心建立，促进本国金融自由化。陈世渊和彭博(2016)从宏观上对比分析现今人民币离岸金融市场的经济政治环境，以此认为丝路基金和亚投行等利好时机将增加“一带一路”沿线国家对人民币需求，离岸人民币金融市场的服务功能将由离岸金融向实体经济转变，实现区域经济协调发展。孙丽、陈珊华和丁莉(2016)在比较分析国际上主要的人民币离岸市场发展数据基础上，从发展优势角度上认为总体优势最为突出的是香港人民币离岸市场；外汇市场交易优势无可比拟的是伦敦人民币离岸市场；贷款额发展优势较为集中的是新加坡人民币离岸市场；人民币存款规模具有比较优势的是台湾人民币离岸市场。程炼(2017)论述支付清算系统在人民币离岸市场中的地位，以及对人民币国际化作用。并且明确指出当前跨境和离岸支付在新市场动力和创新模式下发展存在的问题。因此人民币国际化实现和金融自由化的重要举措是提高清算系统质量与效率。邹万程(2018)指出在“一带一路”与人民币国际化战略下，离岸人民币市场的建立是为了满足境外经贸活动中的人民币结算。许艺琼和陶士贵(2018)主要从长短期两个角度说明香港离岸人民币的供给情况，并借助计量回归模型对影响离岸人民币的流动性供给因素进行实证分析，认为跨境贸易人民币结算带来的是长期流动性供，货币当局和市场融资带来的是短期流动性供。汇率预期波动、人民币跨境结算以及离在岸市场的利差所影响的流动性供给具有正负效应之别，应当着重关注和管理。张伟伟和冯永琦(2019)在概述离岸人民币海外循环机制的构成的基础上，表示其有利于解决人民币国际化的发展困境和对提高离岸市场对人民币的需求具有重要作用。并在“一带一路”倡议的指导下，进行搭建离岸人民币海外循环机制的平台路径设计。

（2）人民币离岸金融市场的影响与意义

苏毅鸿(2017）通过实证分析和结合相关理论，总结中国跨境投机资金流动因素主要有人民币跨境贸易结算额和香港人民币离岸市场与在岸人民币市场之间存在的利差、汇差、股票投资收益差等。叶亚飞和石建勋(2017)指出中国宏观经济受香港人民币离岸市场的发展的影响程度，并构建FAVAR模型实证，结果表明，短期内会对中国宏观经济秩序和金融安全造成干扰。长期内通过外部竞争压力倒逼中国放松资本管制，提高人民币国际化和中国对外开放水平。并引发的跨境资本流动则会对国内货币供给变动造成较大影响。陈晶(2018)表明中国经济发展离不开人民币离岸市场的发展，即使人民币离岸市场存在着国内货币供给数额不清晰、双重利率、在岸与离岸的人民币汇率差等诸多问题，但也掩盖不了它在加强离岸市场与在岸市场的联系、为金融改革创造空间所发挥的作用。张鑫坤(2018)认为人民币离岸市场发展通过对人民币在境外的流动和沉淀产生影响，从而为人民币国际化做好铺垫，最终助推人民币国际化。李贝贝(2018)认为离岸市场和在岸市场之间的互动关系还存在着尚未完全市场化人民币汇率制度和尚未完全开放的中国资本项目等缺陷，会对在岸市场产生套利和套汇的结果。倪文卿(2019)选取三大类境内金融稳定性度量指标，实证分析认为境内金融的之所以缺乏稳定性，是由境内货币政策独立性、离岸人民币存量的季节性波动和人民币的跨境流动引起的。因此要重视由人民币离岸市场给境内金融稳定带来的各种风险，并建议金融改革和风险监管。黄烁蓉和蓝裕平(2019)运用VAR模型，计量离岸市场与在岸市场之间的关系变化。从利率和汇率两个方面指出，离岸市场和在岸市场联动性较弱体现在短期利率方面；离岸市场的人民币的价格信息中心地位主要由汇率来体现，但同时汇差和利差又影响汇率预期，在岸市场的汇率受离岸市场的汇率主导。最后提出有针对性的政策建议。

1.3研究内容和研究方法

1.3.1研究内容

本文研究内容主要包括五个部分：

第一部分：具体从国内外学者对离岸金融市场形成、发展动因、影响意义这三个方向进行解释说明，在把握论文框架和研究方法的基础上，对整个论文的研究内容进行总结。

第二部分：梳理概括人民币离岸金融市场形成背景和历程，并根据国际离岸金融市场发展经验概括总结人民币离岸金融市场特点。

第三部分：通过对各大数据网站收集的数据，进行统计对比分析、归纳处理。结合数据从微观角度分析人民币离岸金融市场业务在存贷款、债券和外汇三方面发展现状。

第四部分：主要从外部环境和内部体制进行剖析人民币离岸金融市场存在的问题。

第五部分：结合研究数据，从中总结结论，为人民币离岸金融市场规划提供对策建议。

1.3.2研究方法

通过不间断的查阅、搜索，汇总、对比和借鉴了大量有关于发展离岸金融市场的学术研究理论成果后，采用以下方法对深化发展人民币离岸金融市场进行分析。

（1）文献研究法：利用收集到的学术文献资料，按时间顺序和国外与国内的方向进行有侧重点的研读，从不同角度了解所研究的问题，提炼他人优秀的研究成果和理论，归纳整理现有的研究脉络思路，形成自己的框架体系。

（2）图表分析法：通过各种途径收集大量真实实时的数据，归纳整理制成图表形式，从数据变化的特点和规律，简明扼要地分析人民币离岸金融市场的发展现状和存在的问题。

1.3.3论文框架

提出问题

提出问题

人民币离岸金融市场发展

文献研究法

研究思路

研究内容

研究方法

分析问题

人民币离岸金融市场发展现状

图表分析法

人民币离岸金融市场形成

人民币离岸金融市场发展存在的问题

解决问题

解决问题

建议及结论

第二章人民币离岸金融市场的形成

人民币离岸金融市场的形成

2.1人民币离岸金融市场形成背景

人民币是自中国改革开放后,通过国际货物贸易、国际服务贸易和国际金融投资等方式大量流出境外的。在这个过程中，中国的国际影响力在不断提高，使得人民币在世界各国获得了广泛的认可和产生巨大的需求，让人民币的流通、支付和贮藏职能得到了更大的发挥。经过多年的沉淀，人民币在海外形成一个巨大的资金池。而这个资金池使用程度和效率的高低对中国在政治上决策和经济的反应是巨大的。一方面，由于独立于中国监管体系之外，大规模的资金不正当的流动必定对中国的金融造成巨大的威胁；鉴于此，中国政府对人民币的自由兑换和资本项目的开放更加谨慎，故而陷入人民币大量流出却流回受限难题之中。另一方面，这个资金池大量人民币使用单一的渠道来进行流通，不利于金融资源合理配置。因此为了满足人民币的市场需求，最大化的发挥人民币国际化的功能，解决人民币的流通难题，这就需要发展人民币离岸金融市场指在非中国居民之间在不受中国法规限制和税制限制的市场上使用离岸人民币从事各种金融活动。，使离岸市场上的交易者可以在此市场进行各种金融活动，产生巨大乘数效应；使流到境外的人民币规模流向并入银行体系进行监管；使该市场形成的利率成为中国利率市场化参照的依据。

指在非中国居民之间在不受中国法规限制和税制限制的市场上使用离岸人民币从事各种金融活动。

可见，人民币离岸金融市场的形成和构建既是国家在综合考量后作出的战略抉择，也是在市场需求助推下的成长。面对越来越成熟的人民币离岸市场规模体系，加之人民币国际地位的提高，吸引了新加坡、伦敦先后相继加入人民币离岸市场的竞争中，结合国际发展经验，中国人民银行在研究是否也能在境内众多自由贸易港区建立人民币离岸金融市场，更好统筹规划境外和境内人民币离岸市场的布局，使人民币离岸金融市场发展水平迈向更高的一个台阶，扩大人民币其影响力，促进中国金融业改革开放，形成个良性循环。

2.2人民币离岸金融市场发展历程

在国家货币国际化战略的支持和客观充分的现实需求条件下，人民币离岸金融市场被逐步形成和构建起来。其发展是一个循序渐进的过程，是开展离岸人民币业务逐步完善的过程，是制度安排在地域和支持力度扩大化的过程，该发展历程大致经过初始形成、快速成长和深化发展3个阶段（图2-1所示）。通过对发展历程从宏观上的把握，可以了解各个阶段的发展规律和规划未来的发展方向。

快速成长阶段

快速成长阶段

初始形成阶段

·2011-04

·2011-01

·2010-08

·2010-07

·2009-09

·2009-07

·2007-05

·2004-02

·2003-11

央行允许内地金融机构在香港发行人民币债券,首只人民币债券登陆香港

香港允许银行正式办理人民币业务。

中央银行宣布允许香港办理存款、汇款、兑换及银行卡在内的四类个人

人民币业务,并委任中国银行(香港)作为香港人民币业务的清算行

汇贤产业信托在香港交易所挂牌上市,这是在内地之外首次使用人民币

进行IPO,也是香港第一支以人民币计价的股票。

央行宜布开展境外人民币直接投资试点,内地银行的香港分行或代理银行,也可从内地取得人民币资金,向进行投资的企业发放人民币贷款。

央行宜布允许香港的境外金融机构进入内地银行间债券市场试点投资

央行与中国银行(香港)签署新版消算协议,允许香港银行间往来人民币存款

中国首次在香港发行60亿元人民币国债。

六部委发布跨境贸易人民币结算试点管理颁发,香港、上海、广州、深圳、东莞和珠海的企业可以以人民币作为贸易往来结算货币。

港交所推出全球第一只可交收离岸人民币货币场内期货。

中国工商银行成为老挝人民币离岸业务清算行。

马来西亚国家银行推出人民币结算业务

以离岸人民币标价的香港黄金市场在首个交易日成交额突破1亿元人民币

允许香港企业以人民币QFII方式投资境内证券市场。

合和基建在港交所挂牌上市,成为第一只以人民币计价的离岸股票。

中国信托商业银行在台湾发行了10亿元的人民币债券。

汇丰则在伦敦发行了三年期票面息率3%的20亿人民币债券。

启动“深港通”与“债券通”

以人民币计价结算的原油期货在上海国际能源交易中心挂牌交易。

深化发展阶段

·2016-11

·2013-04

·2012-10

·2012-06

·2012-03

·2011-11

·2011-08

·2013-03

·2013-05

·2018-03

图\s二SEQ图\*\s11人民币离岸金融市场发展经历的大事件

资料来源:作者根据公开资料自行整理得

在初始形成阶段，主要开展的业务包括个人的人民币离岸业务和离岸人民币债券业务，经历时间是从2003年6月到2008年底，主要发生在香港和澳门地区。通过中国政府一系列政策授权与鼓励，取得了人民币清算行的成立、出入境限额的放宽、个人现钞汇兑上限的提高和第一只离岸人民币债券的发行等成绩。

在快速成长阶段，开展离岸人民币业务的地区从香港、澳门扩展到了台湾、新加坡，与此同时随着离岸人民币计价金融产品的丰富，香港领先形成了人民币离岸金融市场。此阶段经历的时间是从2009年到2011年8月，完成了双边货币互换协议的签署、跨境贸易人民币结算试点安排、离岸人民币资金回流制度的建立等壮举。

在深化发展阶段，涉及的离岸人民币业务逐渐体系化、制度化，大多数国家和地区纷纷加入人民币离岸金融市场建设的行列中来。此阶段时间跨度从2011年8月发展至今，展示了网络化的全球人民币清算行、扩大化的离岸人民币投资渠道、创新化的在岸市场与离岸市场互联互通机制等新局面。

2.3人民币离岸金融市场的特点

从英国离岸金融市场再到美国和日本离岸金融市场的相继出现，离岸金融市场的概念已从地域概念向制度性概念转变。它的划分标准已由国界或者地界上升为能够各国的投资者提供个交易场所来进行各种各样的投资活动的虚拟市场。因为离岸金融市场自身具有独有的经济、制度等优惠政策，所以吸引全球大量的流动资金在其汇集、投资、交易。了解它的特点，才能更好的发挥优势作用，因此下面将简要分析一下人民币离岸金融市场的特点。

2.3.1监管宽松且经营自由

人民币离岸金融市场之所以能够迅速发展起来，与它的监管宽松和经营自由有着必然的联系。在金融高度自由化的离岸市场上，投资交易主体往往不会受限于货币发行国和离岸金融市场所在国制定的税收和政策制度。相反，这些国家的政府积极采取一系列优惠政策来吸引更多的离岸资金，扩大离岸金融业务规模。具体表现在：一是通过不同程度的减免税收,来鼓励更多的金融机构来开办离岸业务;二是免除相应存款准备金,相对降低存贷款利率等。

2.3.2安全而便利的交易平台

众所周知,最初建立人民币离岸金融市场的目的就是开辟人民币国际化的新大陆，最大限度发挥人民币的潜力。境外的人民币通过人民币离岸金融市场进行各种离岸业务活动，能有效将离岸市场和在岸市场的风险隔离开来，避免大量国际资金涌入对境内的金融市场造成冲击。人民币离岸金融市场能为清算服务、投资与交易、资金汇集提供一个安全且便利的交易平台。它不仅拥有安全、便捷、髙效的人民币全球清算网络,较好地满足了人民币的跨境清算服务需求。还能做到24小时不间断的资金交易，这让全球各时区的交易者都能很方便地进行经贸交易活动。

2.3.3资金成本低且收益高

由于离岸金融市场的监管宽松以及各项优惠措施的激励，通过利率实现市场化或减征免征所有的交易税费，使得离岸市场的融资成本低于在岸市场，投资收益高于在岸市场，这主要是受较低的贷款利率和较高的存款利率影响。根据利率平价说理论，由于这两种不对称的市场价格，致使出现大量的非居民更青睐离岸市场上的货币资产。

2.4本章小结

本章从理论分析的角度阐明人民币离岸金融市场产生与发展非一蹴而就，有它自身的必然性。在每个阶段的发展虽然呈现出不同特征，但都离不开政府这一角色在其进程中起到助推作用和规范与引导的作用,这就要求是政府在制度与政策的设计上要有一定的前瞻性和国际视角。同时既要注重金融对外开放的渐进性，也要把握国际形势的时效性,做到作决策要正确迅速和发展人民币离岸金融市场要谨小慎微。

第三章人民币离岸金融市场发展现状

人民币离岸金

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